【焦点研究：炼焦煤价格持续上涨】

山西煤炭动力煤和炼焦煤坑口价上涨，无烟煤持平。大同动力煤和太原动力煤坑口价格皆上涨10 元/吨，柳林主焦煤上涨100 元/吨，临汾各炼焦煤煤种上涨30－100 元/吨。无烟煤价格与上期持平。

中转地秦皇岛煤价小幅变化。秦皇岛大同优混(6000 大卡)价格较上期下降5元，山西优混(5500 大卡)价格较上期上涨10 元/吨，山西大混(5000 大卡)价格较上期上涨5 元/吨。

澳煤BJ 现货价格高位波动。4 月17 日，澳大利亚BJ 现货价格（发热量5500大卡）为125.1 美元/吨，较上期上涨了2.2 美元/吨。与同等发热量（5500大卡）的山西优混秦皇岛港口平仓价610 元/吨相比，澳煤BJ 价格较国内高出266 元/吨。

近期，由于供求不平衡及国际煤价上涨，国内煤炭坑口价有所上涨，特别是炼焦煤，受益于焦炭行业及钢铁行业的强劲需求，价格持续大涨。继续维持煤炭行业推荐的投资评级，尤其看好炼焦煤子行业各上市公司。

分享炼焦煤大幅提价带来的业绩增长：08 年度炼焦煤上市公司提价300-390元/吨，提价幅度40-50%。各炼焦煤公司将陆续推出业绩增长50%以上的一季报，并附带半年报业绩预增。金牛能源和开滦股份一季报业绩同比增长81%和147%，并发布了半年报业绩预增，增幅分别为50-100%、150%以上。

【公司优选：西山煤电一季度增长仅是序幕】

08 年一季度业绩大大高于预期：4 月21 日一季报现实，公司一季度实现收入23.2 亿元、实现净利润4.8 亿元，同比分别增长37%、61%，实现每股收益0.39 元，较之前预期（0.32 元）高出20%。本期营业收入及利润的快速增长主要源于煤炭销售综合售价较去年同期提高近20%，同时兴县斜沟矿贡献新增产能30 万吨左右。而增长超预期的主要原因在1 季度是全年成本费用发生的淡季，相关费用可能在年底最终结算。

2008 年4 月1 日焦煤再提价幅度近25%，调整全年盈利预测至1.59 元/股：2008 年冶金煤供不应求趋势不断强化：1 季度国内粗钢产量保持7%以上增长，而炼焦原煤产量却几无增加；而从国际供需看，紧张局面更深，近期优质炼焦煤价格已经突破300 美元/吨。在此背景下，公司与下游用户快速达成一致，于08 年4 月1 日再度提高冶金煤价格，提价后公司冶金煤均价达到900 元/吨以上（不含税），但较市场销售价格仍有一定差距。

未来影响08 年全年业绩的除提价预期外还包括关联交易：一季报中同时披露了公司与集团之间的关联交易预计。我们注意到，公司采购集团原煤总额大约为13 亿，销售给集团瘦精煤金额近1.7 亿，两项数额加总对公司全年收入成本将产生重大影响。伴随4 月1 日公司焦煤价格提升，我们预计集团对公司售煤价格也将显著提高。我们预计公司全年向集团采购煤总量在300-350 万吨左右，而采购成本或将由2007 年同期的235 元/吨提高至300 元/吨以上。

看好优质冶金煤的稀缺优势及兴县项目带来的长期增长动力，维持买入评级：优质冶金煤的稀缺性将长期存在并越来越突出，涨价是大势所趋；同时，随着兴县铁路08 年7 月份通车及一期建设启动，公司成长性超越行业平均水平。维持买入评级，短期目标价格55元。

【公司优选：用友软件 经营业绩快速成长】

用友软件1 季度实现收入2.7 亿元，同比增长达到30.2%，每股收益0.156 元，同比增长达到43.7%，好于之前的预期。但需要说明的是，财务报表显示营业亏损超过1200 万，主要是根据会计准则，该数字考虑了非经常性的3132 万元基金投资浮亏，而3268 万元软件增值税退税为经常性损益，却归类在营业外收入中，可能引起市场误读。经过重分类后，公司1 季度经营业绩同比增长将达到34.1%。

收入增长略超预期，同比增长30.2%达到2.7 亿元，略高于之前25%的增速预测，主要由于①中端市场竞争有所减缓，U8 恢复性增长达到15%左右，快于去年全年10%同比增长的水平；②“通”的增长较快，增速约40%左右；③NC 有望加快收入计入进度。随着烟草全国核算系统的完工，仍有望达到我们全年38.3%增长预测。

毛利率维持4 季度水平，1 季度综合毛利率为87.7%，环比略降0.2 个百分点，基本维持稳定。但较同期下降4.8 个百分点，主要是公司去年中期开始加强了实施分包的力度。

费用率明显控制，1 季度费用率为81.5%，同比略降2个百分点。但如果剔除1077 万元股权激励成本，费用率同比下降6 个百分点，主要是公司在收入增长的同时，重视控制费用支出，带来明显的规模效应。

维持盈利预测和“推荐”的投资评级：维持用友软件08 年和09 年剔除投资收益每股盈利0.62 元和0.86元的预测，如果再剔除股权激励成本每股盈利分别为0.70 元和0.94 元。对应剔除每股3.43 元净现金的股价，市盈率分别34.4 倍和25.6 倍，估值相对到位，但考虑到①公司在国内软件市场的领导地位享受一定溢价；②公司2-3 年内较明确的发展前景；以及③可能的行业整合带来业绩的增厚，维持长期 “推荐”的投资评级。

【异动股点评：原水股份 资产注入获证监会审核通过】

定向增发获证监会通过，为未来发展打开广阔空间：原水股份以定向增发股份和支付现金结合方式进行的重大资产重组方案与4 月28 日获得证监会审核通过。此前市场一直疑虑国资委和证监会可能在市场大幅下跌的大背景下提高上市公司的收购成本，要求兑换更高的股权比例。此次定向增发方案获证监会通过，扫清了市场的疑虑。原水股份的此次定向增发主要是收购母公司旗下的环境集团和置地集团资产，作价71.76 亿元，合每股15.61 元。原水股份在资产重组完成之后将更名为“城投控股”，是上海城投旗下的唯一上市公司，其未来发展空间广阔。

现有水务业务增长缓慢，污水处理业务可能注入：公司目前主要的水务资产是原水业务，该业务增长非常缓慢，只能起到提供稳定现金流的作用。由于上海市最新的原水项目——长青岛青草沙水源地原水工程（供水能力719万立方米/日）将于2010 年竣工，之后将会对上市公司现有的原水业务形成替代作用，因此预计公司会在条件成熟的情况下将黄浦江原水系统置出上市公司并淡出原水销售业务，最可能替换的资产就是上海城投持有的石洞口（处理能力40 万吨/日）、白龙港（三期合计处理能力240-260 万吨/日）污水处理厂，但是其时间不确定。

维持盈利预测和推荐的投资评级：鉴于公司水务业务的业绩与预测一致，维持原有盈利预测不变。而原水股份股价由于前期市场的暴跌和对证监会态度的疑虑，已经大幅调整，目前价位极具投资价值。按照目前可比企业市盈率和房地产最新的净资产折现估价，保守估计原水股份的股价也应该在13.09 元到15.30 元之间，当前股价安全边际很高，上升空间较大，重申推荐的投资评级。

【分析师警示：云南铜业 矿山资产难挽业绩下降】

中信建投分析师张芳近日报告对云南铜业给出中性评级。

2007 年公司实现销售收入344.56 亿元，同比增长9.73%；归属于上市公司的净利润9.22 亿元，同比下降45.99%。基本每股收益0.73 元。2007 年初公司非公开发行新股报告书中预测，2007 年可实现净利润15.21 亿元，实际实现利润完成盈利预测的60.62%。

收购“四矿一厂”盈利状况可观，但整体毛利率下降：公司增发新股收购集团公司的“四矿一厂”，2007 年净利润约10亿元。但公司整体毛利率为7.73%，比上年同期下降2.8 个百分点。主要原因是进口铜矿加工费下降，导致公司冶炼部分利润大幅下滑。2008 年加工费继续下调，因此冶炼环节的盈利空间将进一步缩小。

2007 年公司财务费用8.96 亿元，同比增长82.86%。主要原因是原料铜精矿采购成本上升，资金需求量加大。2007 年末公司的短期借款高达96.54 亿元，同比大幅上升272.45%。

未来铜产能平稳增长，资源储量逐步增加：2008 年云铜集团的生产计划是，有色金属产品产量65-70 万吨。其中电解铜50 万吨，电解锌10 万吨；矿山铜产量16-17 万吨；深加工10-12 万吨；新增铜资源量100 万吨。

随着公司矿产铜产量的上升，原料自给率提高，毛利率会随之回升。但近期的业绩还将主要受到进口铜精矿加工费下降的影响。预测2008 年-2010 年每股收益分别是0.81 元、1.15 元和1.48元。对应动态市盈率是35.62 倍、25.09 倍和19.49 倍。维持中性评级。