【焦点研究：一季度基金明显减持军工】

整体来看，08年1季度基金明显减持了军工板块公司股票。以基金重仓股为样本，从绝对持股数来看，基金重仓持有的军工板块公司的总股数由07年4季度的2.17亿股减少到08年1季度的1.14亿股；从持股相对数来看，基金重仓持股占流通股的加权比例从10.66%减少到6.45%，减少了4.21个百分点。与07年4季度相比，军工板块的重仓持股基金数由58家减少到26家，基金重仓持有的军工板块上市公司数则由8家减少到6家。

船舶行业遭到大幅减仓。从数据上看，广船国际和中国船舶08年1季度均遭到了基金的大幅度减仓。重仓持有中国船舶的基金家数从07年4季度的34家锐减至11家，基金重仓持股占流通股比例则从33.62%骤降至15.78%。而广船国际的重仓持股基金家数则从11家下降到3家，持股占流通股比例从21.34%下降到5.52%。

航空航天行业出现分化。洪都航空则由于洪都集团资产注入、L15“猎鹰”飞机09年定型投产和08、09年飞机制造交付量将稳定增长的预期，重仓持股基金家数从07年4季度的1家上升到4家，持股占流通股比例从3.19%提高到6.55%。力源液压作为一航重机平台，后续资产注入预期强烈，进入基金重仓股行列。而其他几家公司均不同程度的遭到了基金的减持。

单只股票的基金重仓情况。从08年1季度基金重仓股数据来看，基金重仓持股占流通股比例最高的3只股票分别为中国船舶（15.78%）、火箭股份（12.59%）和西飞国际（6.96%），占流通股比例最低的是力源液压（4.7%）。

投资建议及风险提示：船舶行业的龙头公司中国船舶、广船国际，虽遭到基金大幅减持，但其估值已进入安全区间。其存在的风险主要在于三个方面：1）钢材价格可能上涨，从而削弱造船行业的利润；2）如果08年全球经济的增速大幅放缓，那么此前发展过快的造船行业的景气程度下降也将难以避免；3）如果人民币对美元的单边上扬趋势不变，可能会给公司的出口业务带来较大的财务风险。

说明：

军工行业板块共13家上市公司：西飞国际（000768）、航天科技（000901）、海特高新（002023）、哈飞股份（600038）、中船股份（600072）、中国卫星（600118）、中国船舶（600150）、洪都航空（600316）、成发科技（600391）、广船国际（600685）、力源液压（600765）、航天长峰（600855）和火箭股份（500879）。基金07年4季报中披露属于重仓股的有8家：西飞国际、哈飞股份、中船股份、中国卫星、中国船舶、洪都航空、广船国际和火箭股份。基金08年1季报中披露属于重仓股的有6家：西飞国际、中国船舶、洪都航空、广船国际、力源液压和火箭股份。这6家上市公司的天相行业分类均为机械行业。

【公司优选：太阳纸业业绩如期大幅增长】

2008 年第一季度公司实现营业收入16.2 亿元，同比增长20.8%；（归属上市公司股东的）净利润1.07 亿元，同比增长81.5%，实现基本每股收益0.30 元，基本符合预期。年报曾提及的现金流问题也明显好转，一季度每股经营活动产生的现金流量净额为0.31 元，略高于每股收益。

多重因素促业绩同比大幅增长。业绩同比实现80%以上增长的原因主要有：1、造纸行业因供求关系好转带来高景气周期，公司主要纸种铜版纸、文化纸等价格大幅提高；2、公司08 年一季度较去年同期又有多项新项目贡献业绩，如中天纸业的9.8 万吨激光打印纸、合利纸业的10 万吨化机浆以及热电工程等；3、受益于执行新企业所得税的税负降低。

受益纸价上涨，而纸浆等原材料上涨较缓，太阳的综合毛利率较07 年又有提升，达到16.93%。但较07 年第四季度略有下降：除了不同阶段产品销售结构不同而导致分季度毛利率有所差别外，煤价的上涨也给公司自备热电厂带来成本压力，而22#机达产前热电厂利用率不足也造成了单位折旧分摊较大。随着3、4 月份纸品较大幅度提价在终端逐步落实后，加之自制浆的使用，毛利率有望进一步提高。

投资收益增长来自主业。一季度实现投资收益1624 万，较同期增57.9%，这主要受益于合营和联营的万国白卡纸机（磨合后逐渐进入正规）和东莞建辉30%股权（已进入盈利期）的利润贡献，在白卡纸和白纸板相继提价后，因持股主业资产而享受的投资收益将进一步增长（一季度白卡纸因集中于南方的主要客户受雪灾影响，部分销售未能及时实现，3、4 月份已明显好转）。

新建项目将陆续贡献业绩,提价效应将逐渐显现，维持“买入”。随着公司主要产品提价成功及新建项目逐步达产，未来业绩仍将保持快速增长，预计08-09 年EPS 分别为1.62 和2.12 元（对提价测算仍较保守），建议“买入”。

【公司优选：美的电器 扩张顺利收入高增长】

收入增长超预期，净利润增长略低于预期。公司08 年一季度实现营业总收入123 亿，同比增长73.8%，超出我们的预期；归属于母公司股东的净利润为2.77亿，同比增长41.9%，每股收益为0.22 元，低于之前预期的0.25 元。净利润低于预期的主要原因在于投资收益。剔除去年一季报的较高投资收益，净利润增长约为76%，如果再继续剔除营业务外收支与公允价值变动收益，则能够体现公司主业相关净利润增长的幅度在73%左右。可见公司净利润与收入的实际内生性增长几乎是同步的，这亦体现在销售净利润率的变化上。

销售净利润率下降0.5 个百分点至2.2%，可以全部由投资收益的减少来解释。而投资收益占收入的比重下降了0.5 个百分点，即销售净利润的下滑几乎全部都是投资收益大幅减少的原因。销售净利润率偏低，即使扣除少数股东损益的影响，销售净利润率为3.3%，大幅低于格力4.1%的水平，以及公司去年扣除少数股东损益和投资收益影响的4.5%的水平。主要原因在于经营效率并未如期持续提升。虽然毛利率上升0.2 个百分点至18.7%，但销售费用率上升0.6 个百分点至10%，管理费用率下降0.3 个百分点至2.9%，财务费用率上升0.6 个百分点至0.9%，上述四项经营关键的指标对销售净利润率的综合贡献为负的0.7 个百分点。

收购扩张不能依赖自有现金流满足，借款金额大幅增加。公司经营活动净流入为2.5 亿，投资活动净流出为14 亿，筹资活动现金流入净额为16.9 亿，其中新增借款23 亿，去年同期仅为3 亿元。公司快速的外延式扩张不可避免的带来较高的融资成本，现金流的充裕程度比往年有较大降低。预提费用余额亦大幅提高，但是基本与收入增长同步。反映预提费用的其他非流动负债的余额为22 亿，去年同期为13.4 亿，增长70%。

维持对公司08-10 年的每股收益1.43 元、2.08 元和3.21 元，维持“买入”的投资评级。公司收入的高增长预示了公司家用空调、中央空调以及冰洗业务的发展及扩张比较顺利，在进行了营销体系的调整，成立实体化的销售公司之后，对经销商良好的激励效果会在今年有所显现。

【分析师警示：波导股份 07年亏损超预期】

波导07 年完成主营业务收入45.69 亿元，同比下降33.1%。收入继续下滑主要由于手机均价继续大幅下滑36.3%：07 年手机出货量1400 多万台，同比微增2.2%。受公司将销售重心转向海外策略的影响，出口大幅增加，内销大幅萎缩：其中出口970 万台，同比大幅增长69.9%，国内销量仅435 万台，同比大幅下降47%。手机出货价格约为310 元，同比大幅下降36.3%。出口均价同比大幅下降44.3%至289 元，国内出货价格约为392 元同比下降18.6%。

公司07 年综合毛利率仅为1.2%，较去年同期大幅下滑12.7 个百分点。其中手机综合毛利率更降至0.8%的低位，主要由于盈利受到手机均价的大幅下跌以及国内原材料价格上涨双重挤压的影响。07 年期间费用率为15.0%，同比上升0.8 个百分点。主要由于公司大幅计提减值准备抵消了公司节省的营销费用，最终导致费用率上升。由于连年经营业绩不佳，公司预计“波导”商标权不能为公司产生额外收益，因此全额计提了9626 万元的减值准备；同时由于公司手机产品均价持续下跌，因此计提了存货减值准备6549 万元。财务费用由06 年的421 万元收入转为07 年的2585 万元的费用，主要是人民币升值引起的公司外币资产汇兑损失大幅增加所致。

维持对公司08年每股亏损0.128元的预测，同时给出09年每股收益0.002元的预测。重申“回避”的投资评级。

【分析师警示：苏常柴Ａ 非经常性损益支撑公司业绩】

公司本年度实现销售收入20.42 亿元，同比增长了8.67%，略微高于19.62 亿元的预期，实现净利润1.68 亿元，每股收益0.45亿元，低于0.55 元的预期。2007年，公司主营业务毛利率由2006年的14%下滑至11.35%,下将了2.65个百分点，导致公司主营业务利润减少了5411万，2007年全年主营业务利润为2831万元。公司毛利率下滑的主要因素是钢材等原材料成本上升所致。

2007年，公司实现利润总额2.34亿元，比去年增长了131%。从利润的结构来看，主营业务为公司带来了2831万元的利润，公允价值变动收益贡献了5383.5万元，投资净收益贡献利润了1.06亿元，营业外收支贡献了4511万元利润。综合来看，公司来源于主营业务的利润仅占了12.1%。

从单缸机来看，其下游农机行业尽管受到国家“三农政策”和建设社会主义新农村等国家政策的推动，但是不管是从量来看还是从盈利来看，都难以给公司带来惊喜。多缸机是公司未来发展的重点之一，但是由于受到下游轻型商用车行业销量增长乏力，竞争过于激烈等因素的影响，再加上今年公司再融资建设15万台多缸机生产线的融资计划被证监会否决，多缸机业务难以迅速提升公司业绩。

公司08 年股票合理价位应为6.8-8.8 元之间，结合当前公司股价，给予公司卖出的评级。而对于苏常柴B 股，给予持有的评级。